本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议。
营收同比暴增110%，净利润同比暴增215%，艾力斯公布了一份惊人的半年报。但让投资者惊掉下巴的是，这样一份业绩显著增长的财报，换来的却是大量投资者的集中抛售。股价下跌背后，市场中却并未有明显的利空消息放出，投资者也对这样的闪崩摸不着头脑。然而，如果大家长期追踪第三代EGFR-TKI，就会从其身上看到曾经PD-1的影子。艾力斯的闪崩，并不应该单纯从公司身上找原因，而是应该跳脱出公司，看一看整个第三代EGFR-TKI的市场变化。
01伏美替尼即全部
对于现阶段的艾力斯而言，伏美替尼就是其全部的价值体现。纵观艾力斯在研管线，其将几乎所有的研发精力都放在伏美替尼适应症扩展之上，很明显它是有想法继续提升伏美替尼营收天花板的。除伏美替尼外，仅有KRAS G12D抑制剂AST2169进入临床，但进度却仅停留在临床1期。
图：艾力斯在研管线一览，来源：公司财报
如此管线结构意味着，艾力斯业绩释放，核心原因就在于伏美替尼的持续放量，可以说伏美替尼的表现决定了艾力斯的未来。这种高度依赖于单一爆款产品的营收模式风险较高，所以艾力斯也希望分散这种风险。2023年11月，艾力斯与基石药业达成合作协议，获得了后者RET-TKI普拉替尼胶囊在中国大陆地区的独家商业化推广权。虽然普拉替尼是国内首款上市的 RET-TKI，但这个适应症规模却并不大，每年国内新增患者数约1万-2万人。再加上艾力斯仅有商业化权益，并不会给其业绩带来太大帮助。基于此，艾力斯未来一段时间的市值，仅与伏美替尼的商业化表现深度绑定，其并没有更多的在研管线释放预期。
02下一个PD-1？
今年，或许是伏美替尼最高光的时刻，凭借先发优势艾力斯实现了惊人的增长。伏美替尼并非一款源头创新产品，它实则是阿斯利康第三代EGFR-TKI奥希替尼的替代产品。EGFR-TKI诞生至今，共经历过三个代际，目前奥希替尼已经成为这一靶点的主流。由于奥希替尼可以真正全面解决T790M耐药性问题，成功让肺癌患者的总生存期进一步延长至38.6个月，因此其逐渐成为EGFR-TKI的主流，单年营收已经达到57.99亿美元。
图：奥希替尼营收及增速，来源：锦缎研究院
卓尔不凡的疗效让奥希替尼成为行业“效仿”的对象，伏美替尼就是在奥希替尼骨架基础上进行结构修饰而获得的药物，目的就是实现对奥希替尼的国产替代。当然，伏美替尼并非唯一企图替代奥希替尼的产品，翰森制药的阿美替尼更是比伏美替尼早一年实现国产替代。伏美替尼之后，贝达药业、倍而达、南京圣和药业均在过去两年获批了自己的第三代EGFR-TKI。时至今日，国内致力于替代奥希替尼且已经上市的第三代EGFR-TKI增至6款，而且还有更多管线在临床研发之中。
图：国内获批第三代EGFR-TKI一览，来源：锦缎研究院
这一景象像极了当年红极一时的PD-1市场。随着第三代EGFR-TKI入局者的增多，行业内卷恐将到来。
03替代思维终会内卷
无论是当年的PD-1，还是如今的三代EGFR-TKI，它们身上有一个共同的本质：致力于海外爆款药物的国产替代。虽然这种me-better产品也隶属于创新药，但其却并没有太深的产业护城河，因为海外爆款药物的研发路径是透明的，艾力斯可以去做me-better，翰森制药、贝达药业、倍而达、南京圣和药业以及其他药企都可以。当产品数量增多，所带来的结果就是内卷，就是价格战。艾力斯目前一切的成绩，都是建立在伏美替尼两年的先发优势之上。其实并非只有伏美替尼卖得好，翰森制药的阿美替尼同样是一款三十亿级营收的产品，只不过翰森制药并没有对外透露太多细节而已。正如我们一直以来的观点：创新药的核心价值就是知识产权寻租权。依靠专利保护，在某一适应症形成垄断，从而获得很高的药物销售价格。这种高售价实则就是“租金”，而MNC正是依靠这份租金进而创造利润。
所以患者买到的创新药，大部分花费都相当于向药企支付了专利“租金”。类似于伏美替尼，其本质上是对于奥希替尼的国产替代，从根源上就是一种依靠性价比取胜的产品。这种情况下最怕的就是行业玩家增多。当竞争者多了，性价比的比拼也就会更加激烈。当年贝达药业就是依靠第一代EGFR-TKI的国产替代，成为创新药一哥。但这只是一种时代红利的体现，并不会长期存在。随着产业进步，或是竞争者增多，这种暂时的替代红利必将逐渐消退。中国创新药的未来，一定不能止步于国产替代，而是应该致力于真正地去做源头创新，只有这样才能出海，才能兑现价值。看清楚了这个道理，大家也就能够明白为何闪崩发生了。
原文标题 : 艾力斯闪崩，仔细想想也没那么意外
