质量更重要！
作者：李欢
编辑：徐勇
风品：令煜
来源：首财——首条财经研究院
IPO，是一场耐力战。
近日，美中嘉和再递招股书，二次冲击港股胜算几何？
1
连续亏损 收入成本高企
上市可解？
公开资料显示，美中嘉和是美股上市公司泰和诚在中国境内的医疗服务运营平台。后者是一家专业从事癌症预防、诊疗、教育和研究的医疗服务提供商。
美中嘉和业务更为垂直，以建设运营肿瘤专科医院为主业，目前已拥有七家运营中的自营医疗机构，包括两家肿瘤医院、三家门诊部（或诊所）、一家影像诊断中心及一家互联网医院。
2019年至2021年及2022年1－9月（以下简称报告期），美中嘉和收入为1．27亿元、1．66亿元、4．71亿元和2．93亿元；期内亏损分别为2．81亿元、5．94亿元、8．32亿元和5．38亿元，四年不到累亏超22亿；经调整亏损净额分别为9204．6万元、3．22亿元、4．88亿元和3．72亿元。
不难发现，美中嘉和至今上尚不具备自我造血能力。是何原因导致其深陷亏损呢？
深层次看，流血上市与其业务模式不无关系。
如招股书坦言，医疗机构上升阶段产生重大运营成本，及运营业务产生的雇员福利开支、药品、耗材及其他存货成本、折旧摊销额，均是美中嘉和无法避免的支出。
报告期内，美中嘉和收入成本分别为9397．4万元、1．59亿元、5．18亿元、4．06亿元，分别占同期收入比为74．2％、95．6％、110％、108．7％。
玩味的是，细观费用支出，作为一家肿瘤专科医院运营机构，美中嘉和不是研发费而是行政管理开支占据大头。期内金额分别为1．39亿元、2．38亿元、2．55亿元、1．57亿元。
不禁疑问，精细化运营水平如何？
据了解，美中嘉和曾于2016年登陆新三板。然仅时隔两年便摘牌退市。企查查显示，自2016年以来，美中嘉和融资总额已超27．41亿元。结合上述22亿的累计亏损，若按上述亏势，企业上述资金或撑不到一年。由此再看其再战IPO，是否也有几多急迫？背水一战呢？
招股书显示，美中嘉和拟将上市所募资金，分别用于扩建公司的医疗机构并升级设备基础设施；上海医院质子中心采购质子治疗设备、建设质子治疗中心及后续的质子治疗临床应用；投资研发及人才培养；升级公司的CSS服务；补充营运资金及其他一般公司用等方面。
做大做强之心值得肯定。只是结合美中嘉和业务开展现状看，医院布局集中于广州、上海等一线城市，仍无法解决单个医院建设周期长、体量规模大、资本投入高问题。
那么，即使上述募资成功并用于项目，美中嘉和又会有多少改变？何时摘掉亏损魔咒呢？
2
1．64亿 VS 8563万
海吉亚之鉴 在建几多“赌性”？
弗若斯特沙利文资料显示，海吉亚医疗与美中嘉和是目前国内前两大民营肿瘤医疗集团。
但从盈利能力角度看，前者表现明显要比后者好。
2019年至2021年，海吉亚医疗营收分别为10．86亿元、14．02亿元、23．15亿元，同比增速分别为41．73％、29．10％、65．17％；归母净利为3976．70万元、1．70亿元、4．41亿元，同比增速分别为1436．59％、327．70％、159．55％。
2022年上半年，海吉亚医疗营收15．26亿元，归属于母公司股东的净利润2．24亿元。期内，公司经营或管理12家以肿瘤科为核心的医院，向22家医院合作伙伴放疗中心提供服务。
营利双高增的背后，海吉亚医已拥有相当的规模效应、头部吸虹效应，盈利能力持续释放。
对比两企可以发现，海吉亚医疗的拓展策略与美中嘉和不同。首先，海吉亚医疗旗下医院更多位于重庆、苏州、邯郸、安丘、开远等二三线城市。其次公司扩张更多依靠收购，而不是美中嘉和这样的自建。轻模式跑量让其盈利能力更强。
值得注意的是，报告期内美中嘉和的在建工程金额分别为11．42亿元、13．81亿元、16．82亿元、17．68亿元。
行业分析师郭兴认为，如没有这些在建工程，美中嘉和业绩表现会好很多。换言之，债务压力大、与海吉亚业绩差距大，根源还是企业自身拓展模式。
当然，自建能让企业品控力更强、能给患者更好的就医体验，以此形成口碑粘性。
只是，看看下列数据：
报告期内，美中嘉和银行及其他借款分别为11．17亿元、19．64亿元、22．2亿元及24．06亿元。截至2022年9月底，其一年内到期债务高达1．64亿，同期账上现金只有8563万。
上述在建赌性几何？是否蒙眼狂奔？还有多少腾挪空间呢？
3
慢就是快 夯实质量根基
当然，跑马圈地也有行业因素。
弗若斯特沙利文资料显示，2016年至2021年，中国民营肿瘤医疗机构收入从189亿元增到499亿元，复合年增长率21．4％。到2025年收入预计将达1067亿元，2021年至2025年复合年增长率20．9％。
长远看，随着我国老龄化趋势的加剧，以及消费者健康意识的提升，国内民营肿瘤医疗机构的成长前景显然值得期待。
也基于此，美中嘉和才有了上述激进扩张。
平心而论，这个商业故事有吸引力、有价值逻辑，但个中的模式风险、杠杆暗雷隐忧也值得警惕。
毕竟，经历了这两年的市场教育，投资者已越发理性现实，相比往期的体量速度，其更看重真金白银的盈利确定性、发展稳健力及可持续性。
一句话，质量更重要。
值得注意的是，如上所言，自建自营本应有更好的用户体验。然急扩之下，考验企业综合运管水平，医患纠纷隐忧不可不察。
招股书显示，截至报告期末，公司仅存在一宗未决医疗纠纷。据悉，期内上海门诊部接受的一名患者，经放疗和化疗治疗后病故。患者家属认为院方医生存在过错，并已向黄浦区人民法院提起诉讼。截至招股书更新之日，上述纠纷仍在审理当中。公司表示上述纠纷或导致公司损失50万元。
行业分析师于盛梅表示，对于民营医疗机构而言，口碑体验为王、医患纠纷尤为敏感。尽管美中嘉和期内仅存一宗医患纠纷，然鉴于肿瘤疾病的特殊性，若上市后扩张过快，美中嘉和后续遭遇纠纷的可能性也将不会少。
没错，要想成为行业“大鱼”，除了着眼未来也要考虑眼前，真正有质量的规模，才能走得更远更稳，最终规避规模陷阱达成规模效应，进而破解亏损魔咒。这既是对自己负责，也是对患者、投资者负责。
快就是慢，慢就是快。
本文为首财原创
原文标题 : 美中嘉和的快与慢 亏损“魔咒”怎么解
