雷军曾说“站在风口上，猪都能飞起来”，这句话体现了选对一个好赛道的重要性。倍益康在2018年扣非净利才334．93万，2021年就达到了7803．07万，业绩呈现爆发式增长，背后则是公司大单品筋膜枪的持续放量。
公司本次发行价格31．8元／股，不考虑超额配售的情况下，对应2021年扣非净利摊薄后PE为19．83倍，对应2022年上半年扣非摊薄后PE（TTM）为17．36倍。上市前两个月公司盘面上没有任何成交额，预估上市后流通市值将达到3．87亿元，总市值达到15．47亿元，流通市值占比约为25％。
参与公司战略配售的机构有胤盛基金、东证宏德、兼济基金、稳泰基金、晨融鼎合、万涛基金、国海证券、北交财鑫。
一、公司业务
公司成立于2006年3月，总部位于四川省成都市，是一家智能康复设备制造商，产品主要包括康复医疗器械系列和康复科技产品系列。
其中康复医疗器械类产品主要用于康复机构的康复训练与治疗，促进患者功能提高或恢复，需要取得政府部门出具的医疗器械注册证或备案许可，主要利用医疗器械经销商网络进行推广销售。
康复健康类产品主要用于个人消费者在各类生活场景的放松、缓解疲劳，该类产品不具备医疗用途，无需进行注册备案，销售渠道更为多样化，包括ODM、经销、线上线下直销等各类方式推广。
从营收结构变化上看，自2019年－2021年康复科技类产品占比快速提升，至2021年占总营收比例已经达到88．16％。
按照功能特性，公司的产品还可细分为力因子、电因子、热因子、水因子、氧因子产品，其中力因子产品是主要营收贡献来源，2021年占总营收的比例达到87．66％，力因子产品中国主要为消费板块的筋膜枪产品。
从销售模式上看，由于消费类产品主要通过ODM销售，这也使得公司的销售方式结构发生了显著的变化，自2019年－2021年，经销模式占比从65．11％下降至14．14％，ODM模式占比从25．75％增长至78．77％。直销占比在2021年、2022年上半年有了显著的提升。
在销售区域上，公司目前仍以内销为主，外销占比逐年提升。
从毛利率上看，直销的毛利率最高，ODM最低，经销毛利率在2022年上半年下滑的主要原因系是疫情反复导致实体门店客流量较少，公司为支持线下渠道销售的主要经销商而给予更加优惠的价格所致。
二、公司优点／机会
1、核心单品市场爆发式增长，尚处于“成长期”
公司近年来的主要增长点在筋膜枪产品，该产品于2018年进入中国市场，2019年以来迎来市场爆发式增长，公司充分受益于此。持续推出专业款、便携款、MINI 款和超 MINI 款系列肌肉按摩器，2019年－2021年主营业务收入复合增长率达181．22％。筋膜枪属于长生命周期产品，对标市场中其他推出较早的颈部按摩仪、眼部按摩仪来看，目前该类产品尚处于成长期。
2、海外资质齐全，客户资源众多
公司ODM客户主要为跨境电商或品牌商，面向全球市场，从穿透后的终端销售区域来看，2021年ODM模式下外销占比为85．08％，主要包括日本、美国、德国、英国、俄罗斯和澳大利亚等国家，公司外销客户包括RENPHO、创通电子、广州云瑞、傲基科技、日本 MTG 、欧姆龙等。
国内市场，根据 Maigoo网排行榜数据，我国市场中的筋膜枪网店前十名的Raynigel、舒华、斯诺德均为公司的ODM客户。此外，公司通过经过二十余年的发展，主要产品取得了欧 盟 CE／RoHS／REACH 、 美 国FDA／FCC／CPSIA、英国 UKCA、澳大利亚 RCM、日本 PSE／厚生劳动省、印度 BIS、加拿大 IC、韩国 KC／CB、UN38．3、MSDS 等数百项认证。
3、核心零部件自主生产，保障产品质量和成本优势
公司采取自主生产与外协加工相结合的生产模式，2019 年公司主要负责软硬件设计、结构设计、芯片烧录、整机组装和检验，各零部件主要通过外购或外协方式取得。
2020年起，公司陆续新增电池PACK、电机绕制、SMT 贴片和 CNC 加工产线，所开发的关键部件具有稳定性强、成本低、寿命长、制品成型速度快、制品不良率低等优点，并且与整体产品结构设计及性能契合度更高。从而使得公司可以从从原材料采购开始制定统一的、协同的产品质量标准，有效减少生产各环节间的衔接损耗，协同优化全生产链条，有效提高整体生产效率、降低成本。
4、实控人技术背景，重视研发投入
公司实控人张文同样是公司的核心技术人员，从事医疗器械等领域相关技术研究及管理工作近 30 年，多次参与康复理疗类医疗器械标准的讨论与起草工作，是国家医药行业标准 YY0833－2020《肢体加压理疗设备通用技术要求》的起草人之一。作为第一发明人或设计人申请并公开专利 300 余项，包括发明专利申请 86 项（已发明授权 19 项），实用新型专利申请 132 项。
5、公司新品策略稳健，商业模式成熟
公司的新品经营模式采取“新品推出 —ODM 规模销售 — 自有品牌战略”的成熟商业模式，销售渠道方面，公司优先选择 ODM 类大型跨境电商合作，通过其遍布全球的线上线下渠道实现销售规模快速扩大，积累业务发展资金，而后在境内着重实施自有品牌战略，加大线上线下资源投入，扩大beoka 品牌影响力。相较于直接经营自主品牌，这种策略相对稳健。
三、公司劣势／风险
1、单一产品依赖，消费者喜好变化导致营收下滑的风险
目前公司绝大部分营收来自于筋膜枪产品，2021年该类产品占比为86．03％，而筋膜枪产品由于近两年市场发展快速，进入其中的企业数量不断增多，市场竞争激烈。
此外，受新冠疫情持续蔓延，筋膜枪产品在2019年开始爆发式增长，从终端客户来看，公司的主要消费群体目前还是主要在境外，根据 Absolute Markets Insights、 Future Market Insights 等机构预测，筋膜枪市场相较于2020 年和 2021 年的高增速，2022 年后有所下降，平均增速将维持在 7．40％－ 9．80％ 。筋膜枪产品已渡过“引入期”，进入“成长期”。若未来市场竞争激烈度增加，消费者需求下滑，将对公司营收造成较大影响。
2、客户集中度较高，市场竞争激烈
2021年公司前五大客户占总营收的66．82％，公司客户集中度较高，若未来主要ODM客户不再与公司合作，将会造成营收净利下滑的风险。此外，筋膜枪市场竞争激烈，近年来进入该行业的企业不断增加，市场参与者良莠不齐，行业规范度较低。
3、海外贸易受疫情和贸易摩擦风险影响
公司对境外销售均采取FOB 模式，公司不承担海运费，海外市场公司主要以日本、美国、德国、英国、俄罗斯和澳大利亚等国家为主，其中以日本、美国、德国占比最高，若这些国家因疫情因素导致物流受阻，或者与我国产生贸易摩擦，将会导致公司的经营受损。
4、现有产能接近饱和，短期增长空间受限
公司2021年度及2022年1－6月公司总产量分别为130．12万台及80．62万台，产能利用率分别为98．03％和106．86％。目前产能已经较为饱和，募投项目计划建设期2年，在此期间公司或将面临增长受限于产能的情况。此外，今年三季度成都出现限电情况，若未来再次出现此类状况，也将给公司经营造成负面影响。
四、募投项目
公司募投项目包括三块，一是智能制造生产基地项目，二是研发中心项目，三是营销网络和品牌宣传建设项目。
重点是第一和第三项的扩产能和建渠道上，其中智能制造项目计划建设期2年，建成投产后预期将新增力因子系列产能193万台，电因子系列产能8万台，热因子系列产能2万台，缓解现有产能瓶颈。
同时新增营业收入5．61亿元，净利润约1亿元。2021年公司营收为3．29亿元，扣非净利润为7803．07万，较现有新增营收约为1．7倍，新增净利润约为1．3倍，根据公司规划在项目建设完成后通过三年时间完成全部产能释放。
营销网络及品牌宣传建设项目，建设期2年，总投资中：总部营销展示中心投资500．00万元，线下营销渠道建设投资1，803．20万元，线上线下品牌宣传投资2，130．40万元，预备费投资 133．00 万元。目前公司直销主要来自于线上渠道，线下目前公司有27家门店，募投项目计划再新增50家门店，其中旗舰店18家，标准店32家。
五、投资价值总结
倍益康这家公司近年来受益于筋膜枪大单品的迅速放量，业绩快速提升。随着生产规模的扩大，公司加强核心零部件的自供占比，提升了产品竞争力。
公司募投项目一方面加强产能建设，另一方面加大市场投入，有助于公司中期发展。不过短期看，由于产能受限，公司后续两年的业绩增速或有放缓的可能性。
公司发行价31．8元／股，不考虑超额配售的情况下，对应2021年扣非净利摊薄后市盈率19．87倍，对应2022年上半年扣非摊薄后PE（TTM）为17．36倍。同行可比公司翔宇医疗PE（TTM）约为36．67倍，若以2021年扣非净利来看，同行可比公司倍轻松市盈率约为34．75倍，从商业模式上看，公司与北交所已上市公司锦好医疗相似，其PE（TTM）约为20．74倍。
因此公司从估值上具备一定的性价比，财务上也比较健康，值得参与打新，以中期投资的视角来看，应该保持谨慎，后续可能存在业绩增速不及预期的风险。（本文已开通留言，欢迎在下方讨论交流）
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原文标题 : 北交所打新【倍益康】：近三年复合增速382.68％，站在风口上的筋膜枪企业
