泰邦生物能否和药明康德一样,成千亿级医疗新星?

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文丨参寥子

BT财经原创文章头图来源丨泰邦生物官网

自从药明康德和迈瑞医疗谱写了上一轮医疗中概股回归高潮后,中概股医疗企业就再没掀起什么大的波澜。直到近期——泰邦生物宣布完成私有化,从纳斯达克退市。 成立于2002年的泰邦生物,于2009年在美国纳斯达克上市,是国内唯一一家在美国上市的血制品公司。 这家国内血浆领域顶尖企业的回归之旅,历经了3年的波折丛生。 早在2018年6月和8月,泰邦生物就先后收到了第一轮中信资本、第二轮鼎晖投资、高小英、德福资本、中银集团投资有限公司等组成财团的私有化要约,均未能实现。 2019年9月,以大钲资本为代表的买方集团再次提出私有化方案,历经一年半时间,终于在2021年4月以120美元/股的价格完成私有化,估值47.5亿美元。 沿着之前医疗中概股回归的道路,泰邦生物能否像他的前辈迈瑞医疗、药明康德一样,成为新的千亿级医疗新星?

医疗中概股的估值神话 

2015年是中概股回归的大年,先有药明康德以33亿美元(人民币213亿元)完成私有化从美国退市,紧跟迈瑞医疗以同样33亿美元市值私有化紧跟其后。 在美股上市时期市值都不过百亿级别的药明康德和迈瑞医疗,在A股已经是绝对的龙头企业。如今,药明康德在A股市值3831亿元,港股市值3678.76亿元,加起来共计7509亿元,比私有化时翻了35倍,迈瑞医疗当前市值5544亿元,翻了26倍。 泰邦生物的私有化总估值约为47.6亿美元(人民币308.7亿元),与曾经的药明康德和迈瑞医疗相似,都是两三百亿人民币左右的估值,这不禁引人遐思,若泰邦生物回归A股,其市值将会有多大的飙升空间?

医疗中概股纷纷回归A股的逻辑十分简单——中美市场估值差异太大。 当前国内医疗股的平均PE高达90倍,龙头药明康德(A股)市盈率更是近130倍,但在美股市场上,药明康德此前的PE不过30倍、迈瑞医疗的PE不过18倍,如今泰邦生物的PE按照私有化市值计算也仅有31.19倍。

如果我们给予泰邦生物以迈瑞医疗的估值标准,泰邦生物将价值至少800亿元人民币;倘若给与其A股医疗企业的平均市盈率的估值标准,那么泰邦生物将价值至少900亿元人民币;如果我们大胆一些,按照药明康德的天价估值标准计算,那么泰邦生物将价值至少1286亿元人民币。 无论是上述三种的哪一类情况,泰邦生物都能获得千亿左右的估值,对于参与私有化过程的资本们来说,这将是一门回报率高达200%的生意。

盈利水平行业领先 

你或许会质疑,泰邦生物所处的细分行业领域能否和药明康德、迈瑞医疗相比呢?泰邦生物本身的核心竞争力能否撑起这么高的估值溢价?答案是——没问题。

首先,血制品市场距离天花板还有很远。 从血制品市场的整体发展来看,由于中国血制品发展较晚,当前处于供不应求状态,市场仍处于快速发展期。 2020年国内血制品批签发总量达9827.37万瓶,同比增长16.68%,行业规模也在持续扩大,连续四年保持20%左右的增速。

其中,血液制品中的主要产品静丙蛋白和白蛋白可以直接提高人体免疫力,用于新冠治疗,在当前全球疫情形式反复的情况下,上述两类蛋白的需求量预计将持续提升。 且由于新冠疫情,全球范围、尤其是海外的血浆采集受到极大的影响,使得血制品的全球供给趋于紧张,预计2021年血制品供需矛盾将进一步恶化,2020年的提价趋势预计将会持续。这为血制品企业的发展提供了额外的增长机会。 其次,从盈利能力和企业规模上看,泰邦生物在行业内处于领先地位。 由于经营牌照受到管控,血制品是一个行业壁垒极高的领域,从2001年起,中国就已经不再批准新的血液制品生产企业,经过近20年的市场整合,行业集中度极高。 根据联讯证券研究院数据,当前,中国已经形成以天坛生物、华兰生物、泰邦生物和上海莱士四家为主的寡头垄断格局,四大龙头采浆量占全行业比重超过60%。
除了泰邦生物以外,其余三家均是市值超过500亿的A股上市公司。

在这四家龙头中,从盈利水平上看,泰邦生物净利润总额仅次于华兰生物,且净利率达29%,亦仅次于华兰生物的32%。

但是从泰邦生物与华兰生物的营收构成来看,泰邦生物的产品约91%为生物蛋白制品,而华兰生物的营收有近一半是疫苗产品贡献的。

基于此产品营收贡献的差异,B叔再次确认了各个细分产品的毛利率水平,发现:

泰邦生物2020年非生物蛋白制品(生物材料产品)对营收的贡献仅为9.1%,且泰邦生物总体毛利率在65.7%。 但华兰生物2020年营收贡献了近一半的疫苗产品毛利率将近90%,且其血液制品毛利率均未超过60%。

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