文：权衡财经研究员 李力
编：许辉
广东安达智能装备股份有限公司（简称：安达智能）拟冲科上市，将于12月2日迎来上会大考，保荐人、主承销商为中国国际金融，发行不超过2，020．2020万股，占发行后总股本的25％，拟募资11．70亿元用于流体设备及智能组装设备生产建设项目、研发中心建设项目、信息化建设项目和补充流动资金（1．6亿元）。
安达智能所处行业分类为C35专用设备制造业，公司产品主要包括点胶机、涂覆机、等离子清洗机、固化炉和智能组装机等在内的多种智能制造装备，并为客户提供整线生产综合解决方案，主要服务于苹果公司及其EMS厂商如立讯精密和歌尔股份等，为果链企业之一。此次的募资总额超过了其报告期末的两倍净资产。
安达智能家族企业性质明显，股权激励同期不同价；苹果依赖症难解或持续存在，高毛利率等同高风险；研发费用员工薪酬占比高，管理销售费用率均高于同行；现金及现金等价物净增加额剧减，应收账款和存货高企；原研发部产品经理离职起讼，供应商质量不佳。
家族企业性质明显，股权激励同期不同价
截至上会稿签署日，安达智能实际控制人为刘飞、何玉姣夫妇，两人直接持有公司12．1274％股份，并通过东莞盛晟（刘飞95％、何玉姣5％）、易指通间接控制安达智能85．1896％的股份，两人直接或间接控制安达智能97．3170％的股份。如果实际控制人通过控股股东对公司的人事安排、经营决策、投资担保、资产交易、章程修改和分配政策等重大决策予以不当控制，则可能给公司和其他股东带来风险。
2008年4月21日，刘飞、何玉良约定以货币形式出资设立安达有限，安达有限设立时的注册资本为300万元。其中，刘飞出资210万元，何玉良出资90万元，何玉良系刘飞配偶何玉姣之胞弟。何玉良所持股权系刘飞委托代持，刘飞实际持有安达有限100％的股权。
2013年10月，何玉良将其所持安达有限13．33％的股权（对应出资40万元）转让予刘飞，将持有安达有限50万元出资对应的股权无偿赠与刘飞配偶何玉姣（两者的委托持股关系于2016年11月解除），同时刘飞与张继军分别向安达有限增资650万元、50万元，安达有限注册资本增至1，000万元。
2017年5月26日，安达智能注册资本由1，000万元增至1，176．50万元；新增注册资本176．50万元由员工持股平台易指通以货币出资。易指通为公司的员工持股平台，通过它，安达智能进行了三次员工股权激励，而这三次股权激励的授予对价均不一。安达智能分别于2017年12月25日、2018年12月15日及2020年5月5日对员工授予股份，其中约定被授予股份的员工在公司成功上市未满三年前离职的，其持有的份额应全部转让予其员工持股平台的执行合伙人。
2017年12月25日授予陈园园、张红辉等19名员工股份，授予数量共1，004，734股，授予价格为5．10元，不附业绩条件。2018年12月15日，安达智能向陈园园、何华等6位员工授予股份105，885股， 其中向陈园园授予11，765股，授予价格为5．61元，其余94，120股授予价格为6．12元，不附业绩条件。2020年5月5日，安达智能向董事会秘书兼财务总监易伟桃1人，授予股份35，295股，授予价格为每股38．25元，出资金额为135．00万元，不附业绩条件。
2020年8月20日，安达有限股改；注册资本计6，000万元，资本公积3．71亿元。2020年12月23日，科创资本、融合投资以人民币1，200万元分别认购公司新增股份303，030股，认购价格为39．60元／股。注册资本从6，000万元增加至6，060．606万元，两个机构实控人为东莞市国资委，通过此次外部增资，安达智能的估值跃升至24亿元之多。
苹果依赖症难解或持续存在，高毛利率等同高风险
2018年度、2019年度和2020年度，安达智能对苹果公司的直接销售金额占主营业务收入的比重分别为64．50％、22．33％和19．42％，其中2018年度占比超过50％。除直接采购外，苹果公司还会指定其EMS厂商采购安达智能产品、以用于苹果产品的生产。报告期内，苹果公司直接采购和苹果公司指定EMS厂商采购的金额占安达智能主营业务收入的比例分别为69．38％、51．44％和60．65％，均在50％以上。因此，安达存在对苹果产业链依赖的情形，苹果公司及其EMS厂商对智能制造装备的采购需求还将继续对公司经营业绩产生重大影响。
智能制造装备历经多年发展，主要技术已趋于成熟，设备的可使用周期已达3至5年。目前推动下游客户设备采购需求增长的主要因素为：新产品旺盛的市场需求带来的产能扩张，以及新产品较大幅度的工艺变化带来的对设备更新换代的需求。2019年，受苹果手机市场需求低迷，叠加该代产品工艺变更幅度有限，苹果公司手机产能扩张低迷，公司产品应用领域涉及的苹果产业链智能制造装备更新换代需求下降等因素影响，公司来自苹果公司的订单下降较多并导致2019年收入下滑。
如果客户前一年向安达智能采购设备的金额较大，但次年新产品市场需求低迷导致新增产能需求较小、或新产品工艺变动幅度较小导致需升级换代的设备有限等情形发生，均将导致客户次年的设备采购需求下降、使得安达智能销售金额下降，并因此面临业绩下滑的风险。从产品分类来看，安达智能的主要产品在点胶机，贡献率多数超过了50％，从占比来看，也出现了起伏的状态。
2018年度、2019年度和2020年度，安达智能综合毛利率分别为69．96％、68．06％和68．21％，处于较高水平。未来毛利率可能无法维持在目前水平，面临毛利率波动或下滑的风险。
报告期内，公司主要产品流体控制设备毛利率分别为72．45％、70．95％、69．32％和63．49％，毛利率显整体下滑的趋势。不过与可比同行相比，其毛利率要远远高于同行。
招股书中安达智能解释主要原因为公司与可比同行在客户结构、核心零部件自制能力、产品技术优势和销售模式四个方面存在差异。客户结构上安达智能的苹果依赖症反而体现了高毛利率的情形，而核心零部件和产品技术优势安达智能都优于同行。同样的苹果依赖症使得公司直销模式毛利率水平高于含经销模式的同行的毛利率水平。如果的客户结构和销售模式，市场竞争下，一旦像欧菲光一样被苹果抛弃，安达智能或将从“宠儿”变成“弃婴”。
研发费用员工薪酬占比高，管理销售费用率均高于同行
报告期各期末，安达智能及其子公司的在职员工人数分别为924 人、857人、888人和1，030人。报告期内，安达智能因临时性生产需求存在劳务派遣用工的情形，报告期各期末劳务派遣用工显上升趋势。
安达智能董事、监事、高级管理人员及核心技术人员最近三年及一期薪酬总额（含独立董事领取的津贴）及其占公司各期利润总额的比重不断走高。
2018年度、2019年度、2020年度和2021年上半年，公司的研发投入占营业收入的比重分别为8．18％、10．98％、9．54％和10．00％。报告期内，安达智能研发人员职工薪酬金额分别为2，143．98万元、2，372．74万元 3，250．36万元和1，488．84万元，占研发费用的比例分别为58．52％、59．55％、67．25％和62．81％，是研发费用的主要构成部分。职工薪酬包括从事研发人员的工资、奖金、津贴、补贴、社会保险费、住房公积金等。报告期内，公司持续加大研发投入，职工薪酬随着公司研发人员扩充及工资水平提高而呈现增长趋势。
报告期内，安达智能管理费用分别为4，144．49万元、4，601．66万元、4，023．30万元和2，144．45万元，占营业收入的比重分别为9．25％、12．68％、7．94％和9．04％，2018年、2019年、2020年和2021年1－6月股份支付金额分别为833．73万元、883．96万元、849．27万元和460．09万元；剔除股份支付影响后占营业收入的比重分别为7．39％、10．25％、6．26％和7．10％。报告期内，公司的管理费用主要包括职工薪酬、股份支付费用、中介咨询服务费等，管理费用率与同行业公司相比一路较高。2018年－2020年安达智能分配股利、利润或偿付利息支付的现金分别为3，000万元、2，916．30万元和1．01亿元。
报告期内，安达智能销售费用分别为8，521．78万元、8，014．37万元、8，016．70万元和4，456．69万元，占营业收入的比重分别为19．03％、22．09％、15．82％和18．80％。
报告期各期，公司销售人员的职工薪酬支出分别为4，745．91万元、4，426．22万元、4，501．12万元和2，506．36万元，占销售费用的比重分别为55．69％、55．23％、56．15％和56．24％，占营业收入的比例分别为10．60％、12．20％、8．88％和10．57％。
安达智能的销售人数为370 人，占员工总数的35．92％之多，之前安达智能称其销售模式为直销，却又保持了如此大的销售团队，占据如此高的期间费用占比。对此，公司称其重视市场及售后人员配备，建立了完善且高效的售后服务体系和薪酬激励机制，在多个国家和地区如美国、香港等地设有子公司，负责公司海外市场的开拓和维护。可见，人力成本在安达智能的成本结构中，占比要远远高于同行。
现金及现金等价物净增加额剧减，应收账款和存货高企
从安达智能的现金流量净额及其构成来看，其报告期各期，经营活动产生的现金流量净额分别为2．71亿元、2，911．09万元、8，342．22万元和4，674．22万元，经营活动产生的现金流量净额虽均为正数，却在2019年直降至千万位，其后也产生了波动，可见其回款并不如之前，这表现为应收账款高企和存货走高。
2018年度－2020年度、2021年1－6月，安达智能经营活动产生的现金流量净额与净利润的差额为1．40亿元、－3，372．58万元，－4，997．96万元，68．94万元。安达智能的经营性应收项目、经营性应付项目和存货变动大。
报告期各期末，安达智能应收账款账面价值分别为9，487．37万元、1．26亿元、1．71亿元和 1．45亿元，占流动资产的比重分别为19．22％、24．19％、28．98％和21．73％。未来随着公司经营规模的扩大，公司的应收账款余额可能会持续增长。如果未来公司应收账款管理不当或客户自身经营发生重大困难，公司应收账款按期收回的风险将增加，将对公司的资产流动性和经营业绩产生不利影响。
报告期各期末，安达智能存货账面价值分别为1．04亿元、9，128．73万元、1．23亿元和1．96亿元，占流动资产的比例分别为21．12％、17．57％、20．89％和29．34％。报告期各期末存货金额较大，占比相对较高。如因客户采购意向变化或订单取消，可能存在公司提前备货的存货发生大额跌价的风险。报告期各期，公司存货周转率分别为1．23 次、1．19次、1．50次和1．16 ，较低的存货周转速度亦将会影响公司整体的资金营运效率，给公司生产经营和业务发展带来不利影响。
从非经常性损益来看，汇兑损失也很大，公司在出口产品时主要以美元结算。报告期内，公司外销收入分别为3．29亿元、1．99亿元、3．15亿元和1．53亿元，占当期主营业务收入的比例分别为73．52％、54．76％、62．21％和64．37％。报告期内，公司汇兑损失分别为－608．79万元、－211．31万元、1，969．69万元和483．07万元。如果人民币出现短期大幅升值，公司产品出口以及经营业绩可能受到不利影响，公司面临汇率变化对经营业绩带来损失的风险。
而安达智能报告期内收到的税费返还分别为1，684．27万元、238．96万元、668．80万元和508．87万元。报告期内，公司扣非归母净利润分别为1．28亿元、5，631．63万元、1．24亿元和4，249．35万元，对应的扣除非经常性损益后归属于母公司普通股股东的加权平均净资产收益率分别为33．42％、12．25％、25．87％和7．64％。
原研发部产品经理离职起讼，供应商质量不佳
从安达智能所涉及的法律文书来看，更多是是买卖合同纠纷，从裁判文书网的一例涉及安达智能原研发部产品经理潘玉刚的竞业禁止的纠纷来看，安达智能的诉求并未得到法院的认同，裁判文书（2021）粤19民终494号终审判决中确认：安达智能原研发部产品经理潘玉刚的妻子和儿子为任职股东的深圳天玑自动化科技有限公司（下称：天玑自动化）系安达公司的供应商。因安达公司未举证证明天玑自动化与其之间有共同客户或生产同类产品的竞争关系。因此，潘玉刚并不构成违反竞业限制的条款。
在（2021）粤19民终4857号买卖合同纠纷终审判决中，安达智能确认对天玑自动化2019年7月至9月货款共66，971元未付。其主张未付的原因在于双方曾协商案涉未付货款作为案外人潘玉刚违反竞业限制约定的赔偿款。对此，天玑自动化不予确认。安达智能未能提交充分的证据予以证明该主张，其应承担举证不能的不利后果，故对其该主张，本院不予采纳。
深圳市向宇龙自动化设备有限公司为安达智能的前五大供应商之一，2016－2019年参保人数分别为0人、10人、0人和16人。而这参保人数这一块，恰恰有一起行政处罚：据深人社（市）监罚决﹝2021﹞C008号文件显示，其于2021年11月12日受到了1．8万元的行政处罚。
江门市新希望科技有限公司为安达智能的前五大供应商之一，成立于2016年注册资本为50万元，2017年－2020年参保人数分别为0人、1人、6人和7人。2017年7月14日曾因未依照《企业信息公示暂行条例》第八条规定的期限公示年度报告被列入经营异常名录。2017年12月15日新希望曾历违反登记管理，鹤山市市场监督管理局对之作出鹤市场监管处字〔2017〕160号行政处罚，罚款金额为 0．5万元。
新希望也曾因手续不全未完善环评手续，2020年8月22日至2021年8月21日被要求整改，及时组织开展环境影响评价工作，提交生态环境主管部门进行审批。要求严格落实环评文件及批复中提出的环境措施要求，限于2021年8月21日前必须取得排污许可证。
安达智能募投项目所需土地位于广东省东莞市寮步镇向西东区17号后侧，土地面积约为40亩。截至上会稿签署日，公司尚未取得募投项目用地的国有土地使用权。如有关项目土地招拍挂程序不如预期，或公司无法按计划获得相关地块，将导致募投项目无法按计划顺利实施。果链企业安达智能依赖苹果，其在中国资本市场上的未来如何，权衡财经与投资者一同拭目以待。
